Luận văn Nghiên cứu về hiệu ứng ngày trong tuần trên thị trường chứng khoán Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

NGUYỄN HUY BẢO

NGHIÊN CỨU VỀ HIỆU ỨNG NGÀY TRONG TUẦN TRÊN THỊ

TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng

Mã số

: 60340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:

PGS.TS NGUYỄN THỊ NGỌC TRANG

TP.HCM - NĂM 2013

LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan rằng luận văn “Nghiên cứu hiệu ứng ngày trong tuần trên thị

trường chứng khoán Việt Nam” là công trình nghiên cứu của riêng tôi.

Các thông tin dữ liệu được sử dụng trong luận văn là trung thực, các nội dung trích

dẫn đều có ghi nguồn gốc và các kết quả trình bày trong luận văn chưa được công bố tại

bất kỳ công trình nghiên cứu nào khác.

TP.HCM, tháng 12 năm 2013

Học viên

Danh mục bảng

Bảng 1: Thống kê mô tả......................................................................................... 14

Bảng 2: Thống kê tỷ suất sinh lợi bình quân của các ngày trong tuần .................. 15

Bảng 3: Kết quả hồi quy mô hình 1 ....................................................................... 17

Bảng 4: Kết quả hồi quy mô hình 2 ....................................................................... 19

Danh mục hình

Hình 1: VN-Index trong giai đoạn nghiên cứu ...................................................... 13

Hình 2: Biểu đồ tỷ suất sinh lợi theo ngày, giai đoạn 04/03/2002 – 01/03/2013 .. 15

MỤC LỤC

Trang phụ bìa

Danh mục bảng

Danh mục hình

Tóm tắt………………………………………………………………………….....1

1. GIỚI THIỆU.................................................................................................... 2

2. CƠ SỞ LÝ THUYẾT ...................................................................................... 4

2.1. Lý thuyết thị trường hiệu quả.........................................................................4

Lý thuyết bước đi ngẫu nhiên................................................................................6

2.2. Tổng quan các nghiên cứu về hiệu ứng ngày trong tuần ...............................8

3. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU.................................................................12

4. KẾT QUẢ........................................................................................................14

5. KẾT LUẬN .....................................................................................................21

TÀI LIỆU THAM KHẢO .......................................................................................22

Phụ lục…………………………………………………………………………………..25

TÓM TẮT

Bài nghiên cứu này nhằm tìm hiểu xem hiệu ứng ngày trong tuần có tồn tại

trên thị trường chứng khoán Việt Nam hay không. Phân tích định lượng của

nghiên cứu dựa trên dữ liệu là chỉ số VN-Index trong giai đoạn từ ngày 04 tháng

03 năm 2002 tới ngày 01 tháng 03 năm 2013. Mô hình hồi quy với biến giả được

sử dụng trong bài nghiên cứu này. Kết quả từ phân tích thực nghiệm cho thấy có

hiệu ứng ngày trong tuần tồn tại trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Cụ thể:

giá của các cổ phiếu vào ngày thứ ba thì thường giảm và ngày thứ sáu thì thường

tăng.

1

1. GIỚI THIỆU

Lý thuyết thị trường hiệu quả được phát triển bởi Giáo sư Eugene Fama tại

University of Chicago Booth School of Business trong luận văn tiến sỹ của mình

vào đầu những năm 1960s. Lý thuyết này được chấp nhận rộng rãi cho đến những

năm 1990s thì bị đặt câu hỏi bởi hàng loạt các bất thường xuất hiện trên thị trường.

Các bất thường (anomalies) là các kết quả thực nghiệm, mà cho đến khi chưa

được giải thích đầy đủ thì có vẻ như chúng đi ngược lại với tính hiệu quả của thị

trường. Chẳng hạn sự sụt giảm mạnh mẽ của giá cả chứng khoán trong những thời

điểm nào đó (như đã xảy ra ở thị trường chứng khoán Mỹ từ ngày 15 tháng 10 đến

ngày thứ hai đen tối 19 tháng 10 năm 1987), hoặc sự bất thường trong tỷ suất sinh

lợi trung bình hằng ngày trong tuần của các cổ phiếu trên thị trường. Nghiên cứu

năm 1980 của French, sử dụng dữ liệu từ năm 1953 đến năm 1977, đưa ra kết quả

tỷ suất sinh lợi vào các ngày thứ hai thấp hơn nhiều so với những ngày khác trong

tuần. Ngoài ra, hiệu ứng ngày trong tuần ở thị trường chứng khoán phát triển và

mới nổi cũng được phát hiện bởi những nhà nghiên cứu như: nghiên cứu của

Agrawal và Tandon (1994), nghiên cứu của Rahman (2009). Từ những nghiên cứu

trên, tôi nhận thấy hiệu ứng ngày trong tuần là một hiện tượng bất thường rất phổ

biến ở thị trường chứng khoán các nước.

Mục đích của nghiên cứu này nhằm tìm bằng chứng thực nghiệm hiệu ứng

ngày trong tuần tại thị trường chứng khoán Việt Nam. Với dữ liệu từ chỉ số VN-

Index trong giai đoạn từ ngày 04 tháng 03 năm 2002 đến ngày 01 tháng 03 năm

2013 thì kết quả mô hình hồi quy với biến giả cho thấy hiệu ứng ngày trong tuần

tồn tại trên thị trường chứng khoán Việt nam. Giá của các cổ phiếu vào ngày thứ

ba thì thường giảm, vào ngày thứ sáu thì thường tăng.

Nghiên cứu được chia thành nhiều phần khác nhau. Phần thứ nhất bao gồm

những giới thiệu tóm tắt về bài nghiên cứu và tầm quan trọng của nghiên cứu.

Phần thứ hai cung cấp cơ sở lý thuyết dựa trên những nghiên cứu trong quá khứ.

Phần thứ ba diễn đạt phương pháp nghiên cứu của nghiên cứu, bao gồm diễn đạt

về cỡ mẫu, phương pháp thu thập dữ liệu. Phần thứ tư bao gồm các phân tích về

2

thống kê mô tả, mô hình hồi quy được sử dụng để phân tích định lượng. Phần năm

sẽ là kết luận tổng quát vấn đề và cuối cùng là phụ lục các tài liệu tham khảo liên

quan.

3

2. CƠ SỞ LÝ THUYẾT

Hiệu ứng ngày trong tuần là sự bất thường trong tỷ suất sinh lợi hằng ngày

trong tuần của các cổ phiếu trên thị trường, cụ thể là giá của các cổ phiếu vào các

ngày bất thường trong tuần thì thường tăng (giảm). Đây là một hiện tượng bất

thường được các nhà nghiên cứu tìm thấy ở nhiều nước. Do đó để hiểu rõ hiệu ứng

ngày trong tuần tôi xin bắt đầu từ lý thuyết thị trường hiệu quả. Trong phần lý

thuyết thị trường hiệu quả, tôi trình bày thêm lý thuyết bước đi ngẫu nhiên để thấy

được sự vận động giá cả trên thị trường chứng khoán. Sau đó, tôi sẽ liệt kê kết quả

của các nhà nghiên cứu về hiệu ứng ngày trong tuần để hoàn thiện cơ sở lý thuyết

cho bài nghiên cứu này.

2.1.Lý thuyết thị trường hiệu quả

Từ khi thị trường chứng khoán ra đời, đã có rất nhiều lý thuyết dày công

nghiên cứu phương pháp đầu tư có lợi nhuận cao trên thị trường này như phân tích

cơ bản, phân tích kỹ thuật... hay các quy tắc mua sau khi giá tăng 2 ngày, mua khi

có tin xấu, bán khi có tin tốt... Tuy vậy kết quả của nó không thỏa mãn mong

muốn của những nhà đầu tư. Một nghiên cứu về hoạt động của những nhà môi giới

chứng khoán đã dẫn đến kết luận rằng tính trung bình, lợi nhuận đem lại từ các

danh mục đầu tư do họ thực hiện cũng không hơn một danh mục đầu tư được lựa

chọn ngẫu nhiên. Những nghiên cứu về xu hướng giá của thị trường chứng khoán

sử dụng số liệu thống kê trong nhiều năm cũng rút ra: chỉ có một điều chắc chắn

đối với giá cổ phiếu là chúng lên xuống rất thất thường. Nói tóm lại, những nghiên

cứu trong nhiều thập kỷ qua đưa đến kết luận không thể kiếm lợi nhuận cao trên

thị trường chứng khoán bằng các quy tắc hay công thức bởi vì nhìn chung nó cũng

không tốt hơn một cơ cấu đầu tư chứng khoán được đa dạng hóa và lựa chọn ngẫu

nhiên. Điều này đã khiến cho các nhà lý thuyết tài chính đi sâu nghiên cứu nhằm

tìm ra câu trả lời tại sao một thị trường tài chính hoạt động tốt lại loại bỏ được tình

trạng lợi nhuận quá cao trong một thời gian dài.

4

Giáo sư Fama, trong công trình nghiên cứu mang ý nghĩa bước ngoặc của

mình, đã định nghĩa thị trường hiệu quả là thị trường mà trong đó giả cả phản ánh

toàn bộ những thông tin tồn tại trên thị trường. Định nghĩa này sau đó đã trở thành

kinh điển và là chuẩn mực trong nghiên cứu thị trường hiệu quả. Fama, qua định

nghĩa vừa nêu, hàm ý rằng: thị trường xử lý thông tin một cách triệt để. Do đó,

không tồn tại bất cứ một thông tin có liên quan nào đến chứng khoán vốn bị thị

trường bỏ qua. Và do đó, giá cả chứng khoán vốn trên thị trường luôn ở mức phù

hợp với mức giá trị nội tại của nó.

Tuy nhiên, để đưa ra được thuyết thị trường hiệu quả, Fama đưa ra các giả

định sau:

Giả định ban đầu và quan trọng về một thị trường hiệu quả yêu cầu có một số

lượng lớn người tham gia phân tích và đánh giá các thị trường nhằm tối đa hóa lợi

nhuận và mỗi người độc lập với những người khác.

Giả định thứ hai: thông tin mới liên quan tới thị trường được công bố theo cách

thức ngẫu nhiên, và thời điểm quyết định để thông báo độc lập với những thông

báo khác.

Giả định thứ ba đặc biệt quan trọng: nhà đầu tư - nhằm tối đa hóa lợi nhuận - điều

chỉnh giá chứng khoán một cách nhanh chóng phản ánh tác động của thông tin

mới. Mặc dù sự điều chỉnh giá cả có thể không hoàn hảo, nó vẫn được chấp nhận.

Điều này có nghĩa là đôi lúc thị trường sẽ điều chỉnh quá mức, đôi lúc nó lại dưới

mức cần thiết, nhưng ta không thể đoán được những gì sẽ diễn ra ở mỗi thời điểm

xác định. Giá cả chứng khoán điều chỉnh một cách nhanh chóng bởi vì các nhà đầu

tư (để tối đa hóa lợi nhuận) luôn cạnh tranh với những người khác.

Định nghĩa trên, xét về phương diện lý thuyết, đã thể hiện đầy đủ bản chất

của thị trường hiệu quả. Tuy nhiên, về mặt thực nghiệm, định nghĩa này đã gây

nên nhiều khó khăn trong việc kiểm định tính hiệu quả của thị trường. Một điều dễ

nhận thấy đó là các nhà thực nghiệm hầu như không có được một luận cứ định

lượng cụ thể nào dựa trên câu định nghĩa “phản ánh hoàn toàn mọi thông tin tồn

tại trên thị trường”. Vấn đề được đặt ra ở đây là, để biết được giá cả chứng khoán

5

vốn có phản ánh hoàn toàn thông tin trên thị trường hay không, có hai câu hỏi cần

phải được trả lời: Giá cả trên thị trường chứng khoán vốn được hình thành ra sao?

Thế nào là phản ánh hoàn toàn và mọi thông tin được phản ánh ở đây cụ thể là gì?

Để trả lời cho câu hỏi “Giá cả trên thị trường chứng khoán vốn được hình

thành ra sao?”, các nhà nghiên cứu thực nghiệm buộc phải sử dụng một mô hình

định giá chứng khoán vốn nhất định. Như vậy, việc xác định giá cả chứng khoán

vốn có phản ánh các thông tin tồn tại trên thị trường hay không, phụ thuộc rất lớn

vào tính đúng đắn của mô hình định giá chứng khoán vốn được sử dụng.

Lý thuyết bước đi ngẫu nhiên

Năm 1973 khi Burton Malkiel viết quyển sách "A Random Walk Down

Wall Street", thì lý thuyết bước đi ngẫu nhiên bắt đầu trở nên phổ biến. Quyển

sách này có thể được xem như một trong những lý thuyết đầu tư kinh điển nhất

trên thị trường chứng khoán. Lý thuyết cho rằng sự thay đổi giá của một chứng

khoán riêng lẻ bất kỳ hay chỉ số chứng khoán của cả thị trường trong quá khứ đều

không thể dùng để dự báo cho sự thay đổi trong tương lai.

Nói một cách đơn giản nhất thì lý thuyết bước đi ngẫu nhiên cho thấy giá

chứng khoán tuân theo bước đi ngẫu nhiên và đó là bước đi không thể tiên đoán

trước được. Khả năng tăng hay giảm của chứng khoán trong tương lai là tương

đương nhau. Những người tin theo lý thuyết này tin rằng trong tương lai, thị

trường không thể giống như những gì nó đã xảy ra vì luôn có những rủi ro tăng

thêm, đó là những rủi ro không thể biết trước.

trong đó P là giá vào cuối thời kỳ t, D là cổ tức trả trong kỳ t, E(R) là lợi nhuận kỳ

vọng trong thời gian t, và là một biến ngẫu nhiên độc lập theo từng kỳ có giá trị

dự kiến là 0. Mô hình này tương đương với:

trong đó R là lợi nhuận kép liên tục hợp quan sát được trong khoảng thời gian t.

6

Để kiểm tra giả thuyết về hành vi lợi nhuận hàng ngày, nó được giả định rằng, ở

bất cứ ngày nào trong tuần, lợi nhuận dự kiến là không đổi và các sai số được rút

ra từ một phân phối bình thường ổn định. Giả định này ngụ ý, ví dụ, rằng lợi

nhuận kỳ vọng cho mỗi thứ ba đều giống nhau và sai số của mỗi thứ ba được rút ra

từ cùng một phân phối.

Điều này được tóm tắt bằng:

Với chỉ số dưới d thể hiện cho ngày trong tuần mà lợi nhuận được quan sát.

Đối với câu hỏi thứ hai, để biết được giá cả có phản ánh hoàn toàn các

thông tin hay không, nhà nghiên cứu thực nghiệm cần phải xác định xem mọi

thông tin cần được phản ánh là gì. Biết được bản chất thông tin chính là nhân tố

cốt lõi để xác định phương pháp kiểm định phù hợp để xác định tính hiệu quả của

thị trường.

Các nhà kinh tế thường định nghĩa ba mức độ của thị trường hiệu quả, phân biệt

bởi mức độ thông tin đã phản ánh trong giá chứng khoán:

1. Ở mức độ thứ nhất, giá cả phản ánh thông tin đã chứa đựng trong hồ sơ giá

cả quá khứ. Nó được gọi là hình thức hiệu quả yếu. Nếu các thị trường hiệu

quả ở mức yếu, thì không thể tạo ra được các siêu tỷ suất sinh lợi liên tục

bằng cách nghiên cứu tỷ suất sinh lợi quá khứ. Giá cả sẽ theo một bước

ngẫu nhiên.

2. Mức độ hiệu quả thứ hai đòi hỏi giá cả phản ánh không chỉ giá cả quá khứ

mà còn phản ánh tất cả thông tin đã công bố khác, như là thông tin bạn có

thể có do đọc các báo chí về tài chính. Đây được gọi là hình thức hiệu quả

vừa phải của thị trường. Nếu các thị trường hiệu quả ở mức vừa phải, giá cả

sẽ điều chỉnh ngay lập tức trước các thông tin công cộng như là việc công

bố tỷ suất sinh lợi quý vừa qua, một phát hành cổ phần mới, một đề nghị

sáp nhập hai công ty,…

7

3. Cuối cùng, chúng ta có thể hình dung một hình thức hiệu quả mạnh, trong

đó giá cả phản ánh tất cả thông tin có thể có được bằng cách phân tích tỉ mỉ

về công ty và về nền kinh tế. Trong một thị trường như vậy, chúng ta sẽ

quan sát thấy các nhà đầu tư may mắn và không may mắn, nhưng chúng ta

sẽ không tìm thấy bất kỳ siêu giám đốc đầu tư nào có thể liên tục đánh bại

thị trường.

Tuy vậy, Giáo Sư Fama cũng thừa nhận rằng, khó có khả năng tồn tại trên

thực tế một thị trường hội đủ cả 3 giả định đã nêu ở trên. Đó là lí do tại sao Giáo

Sư Fama gọi 3 điều kiện trên là 3 điều kiện đủ để tạo nên một thị trường hiệu quả.

Bởi lẽ, không nhất thiết khi một thị trường là hiệu quả thì phải thỏa mãn một cách

tuyệt đối cả 3 điều kiện trên. Theo ông, chỉ cần có một số lượng vừa đủ các thành

viên tham gia thị trường tiếp cận đến các thông tin trên thị trường thì thị trường

vẫn có thể có tính hiệu quả. Tương tư như vậy, sự bất đồng trong kỳ vọng của các

nhà đầu tư chưa hẳn là dấu hiệu dẫn đến sự bất hiệu quả của thị trường. Thị trường

chỉ không hiệu quả khi một hoặc một số nhà đầu tư nào đó, dựa trên lượng thông

tin có sẵn, xác định được đúng đắn ý nghĩa mà lượng thông tin đó mang lại so với

phần còn lại của thị trường.

Giáo Sư Fama cũng lưu ý rằng, tuy các chi phí giao dịch, lượng thông tin

không được phổ biến rộng rãi trong cộng đồng các nhà đầu tư và sự bất đồng ý

kiến giữa các nhà đầu tư chưa hẳn là dấu hiệu của một thị trường không hiệu quả,

những nhân tố trên là nguyên nhân tiềm tàng của tính bất hiệu quả của thị trường.

Tóm lại, một kết quả về tính bất hiệu quả của thị trường có thể xuất phát từ

hai nguyên nhân: do thị trường thật sự không hiệu quả hoặc do mô hình định giá

chứng khoán vốn không có độ tin cậy cao.

2.2. Tổng quan các nghiên cứu về hiệu ứng ngày trong tuần

Hiệu ứng ngày trong tuần được xem như là sự bất thường trong tỷ suất sinh

lợi hằng ngày trong tuần của các cổ phiếu trên thị trường. Trong suốt những thập

kỷ qua, có nhiều nghiên cứu về hiệu ứng ngày trong tuần đã được thực hiện, tập

8

trung chủ yếu trên thị trường chứng khoán Mỹ - thị trường chứng khoán phát triển

nhất trên thế giới.

Nghiên cứu năm 1981 của Gibbons và Hess, sử dụng dữ liệu từ năm 1962

đến năm 1978, đưa ra kết quả tỷ suất sinh lợi vào các ngày thứ hai thấp hơn nhiều

so với những ngày khác và tỷ suất sinh lợi vào ngày thứ sáu cao hơn so với những

ngày còn lại trong tuần.

Nghiên cứu của Keim và Stambaugh (1984) sử dụng dữ liệu trên thị trường

chứng khoán Mỹ từ năm 1928 đến năm 1982 cũng đưa ra kết luận tương tư. Họ

nhận thấy một cách nhất quán tỷ suất sinh lợi ngày thứ hai âm đối với (1) chỉ số S

& P Composite ngay từ năm 1928, (2) cổ phiếu giao dịch trao đổi của các doanh

nghiệp thuộc mọi quy mô, và (3) cổ phiếu OTC được giao dịch. Trong 30 cổ phiếu

riêng lẻ của chỉ số Dow Jones Industrial, bình quân tương quan tỷ suất sinh lợi

giữa ngày thứ sáu và ngày thứ hai là cùng hướng và cao nhất của tất cả các cặp

ngày liên tiếp.

Nghiên cứu của Berument và Kiymaz (2001) kiểm tra sự hiện diện của hiệu

ứng ngày trong tuần trên thị trường chứng khoán biến động bằng cách sử dụng chỉ

số thị trường S&P 500 trong giai đoạn từ tháng 1 năm 1973 đến tháng 10 năm

1997. Các kết quả cho thấy rằng trong khi tỷ suất sinh lợi cao nhất và thấp nhất

được quan sát thấy vào ngày thứ tư và ngày thứ hai, thì mức biến động cao nhất và

thấp nhất tương ứng được quan sát thấy vào ngày thứ sáu và ngày thứ tư.

Ngoài thị trường chứng khoán Mỹ, các nghiên cứu về hiệu ứng ngày trong

tuần trên các thị trường chứng khoán khác cũng được thực hiện.

Nghiên cứu của Jaffe và Westerfield (1985) đã tìm thấy sự tồn tại hiệu ứng

ngày trong tuần trên thị trường chứng khoán Úc, Nhật Bản, Anh và Canada; trong

đó, ở Nhật Bản, tỷ suất sinh lợi cao nhất xuất hiện vào ngày giao dịch cuối tuần,

ngày thứ Bảy; đồng thời, tại Úc và Nhật Bản đều xuất hiện hiệu ứng ngày thứ Ba

là ngày có tỷ suất sinh lợi thấp nhất trong tuần.

Một nghiên cứu ở 18 quốc gia khác nhau được thực hiện bởi Agrawal và

Tandon (1994) cho kết quả tỷ suất sinh lợi cao nhất trong tuần ở các quốc gia trên

9

diễn ra vào ngày thứ tư và thứ sáu, tỷ suất sinh lợi thấp nhất trong tuần tập trung ở

ngày thứ hai và thứ ba.

Năm 1990, Ho tiến hành kiểm định hiệu ứng trong tuần trên thị trường

chứng khoán của 10 nước ở Châu Á Thái Bình Dương cùng với Mỹ và Anh.

Nghiên cứu cho kết quả 5 nước Châu Á có hiệu ứng ngày thứ hai giống như Mỹ,

nhưng chỉ có nghiên cứu ở Malaysia và Phillipines có ý nghĩa thống kê. Các nước

Úc, Nhật Bản, Malaysia, Thái Lan và Phillipines đều có hiệu ứng ngày thứ ba.

Ngoài ra, hiệu ứng ngày thứ sáu được tìm thấy ở 6 trong 10 quốc gia châu Á được

nghiên cứu.

Nghiên cứu của Rahman (2009) xem xét sự hiện diện của hiệu ứng ngày

trong tuần tại Dhaka StockExchange (DSE). Mô hình hồi quy biến giả được sử

dụng chính trong bài ngiên cứu. Các kết quả chỉ ra rằng tỷ suất sinh lợi của ngày

chủ nhật và ngày thứ hai là âm, tỷ suất sinh lợi của ngày thứ năm dương là có ý

nghĩa thống kê đáng kể. Kết quả cũng cho thấy rằng tỷ suất sinh lợi hàng ngày

trung bình giữa hai ngày liên tiếp có ý nghĩa thống kê đáng kể cho cặp thứ hai -

thứ ba, thứ tư - thứ năm và thứ năm - chủ nhật. Kết quả hồi quy biến giả cho thấy

chỉ có ngày thứ năm có hệ số tích cực và có ý nghĩa thống kê. Kết luận của tất cả

các phát hiện là hiệu ứng ngày trong tuần tồn tại tại DSE.

Nghiên cứu của Hussain, Hamid, Akash, và Khan (2011) xem hiệu ứng ngày

trong tuần như là một bất thường trên thị trường chứng khoán ở Pakistan. Dữ liệu

áp dụng trong nghiên cứu này bao gồm giá cổ phiếu hàng ngày của chỉ số KSE-

100 trong giai đoạn từ tháng 1 năm 2006 đến tháng năm 2010. Một tuần giao dịch

thì gồm 5 ngày. Nghiên cứu kết luận rằng tỷ suất sinh lợi ngày thứ ba là dương và

có ý nghĩa thống kê khá đáng kể. Do đó nó được suy ra rằng có tồn tại hiệu ứng

ngày trong tuần tại thị trường chứng khoán Pakistan. Bình quân tỷ suất sinh lợi

của ngày thứ ba là lớn hơn so với các ngày còn lại. Mô hình hồi quy phân tích

được thực hiện để đáp ứng mục đích chính của nghiên cứu này.

Lai, Bai, Chang Wei và Luo (2012) nghiên cứu hiệu ứng ngày trong tuần dựa

trên mô hình kiểm định phi tham số trên thị trường chứng khoán Thâm Quyến ở

10

Trung Quốc từ 25/12/1995 đến 31/12/2010. Kết quả của họ cho thấy tỉ suất sinh

lợi ngày thứ năm thường âm trong toàn bộ thời gian xem xét trên thị trường chứng

khoán Thâm Quyến và một số giai đoạn phụ khác được lựa chọn.

Tak-Kee Hui (2005) tìm kiếm hiệu ứng ngày trong tuần trong một mẫu các thị

trường Châu Á-Thái Bình Dương như Hồng Kông, Hàn Quốc, Singapore và Đài

Loan. Kết quả cho thấy không có bằng chứng về sự tồn tại của hiệu ứng ngày

trong tuần trong tất cả các nước ngoại trừ Singapore. Đối với Singapore, đó là lợi

nhuận thấp vào thứ hai, thứ ba và lợi nhuận cao vào ngày thứ Tư đến thứ Sáu.

Đặc biệt hơn, Liano, Liano và Manakyan (1999) xem xét sự hiện diện của hiệu

ứng ngày trong tuần qua các chính quyền tổng thống khác nhau. Kết quả cho thấy

hiệu ứng ngày trong tuần xuất hiện trong chính quyền của đảng Dân chủ và đảng

Cộng hòa. Tuy nhiên, mẫu hình của hiệu ứng ngày trong tuần lại khác nhau giữa

hai chính quyền quản lý. Cụ thể, tỷ suất sinh lợi tiêu cực vào ngày thứ hai là rõ rệt

hơn trong đảng Cộng hòa so với đảng Dân chủ. Do đó, muốn giải thích cho tác

động của hiệu ứng ngày trong tuần nên xét đến các thay đổi của hiệu ứng thông

qua chính quyền tổng thống.

Chen, Kwok, Rui (2001) khi xem xét tác động của hiệu ứng ngày trong tuần

lên thị trường chứng khoán Trung Quốc đã tìm thấy tỷ suất sinh lợi tiêu cực vào

ngày thứ ba sau ngày 01 tháng 01 năm 1995. Sự bất thường ở ngày thứ ba biến

mất sau khi xét đến các phân phối không chuẩn và sự lan tỏa từ các nước khác.

Phát hiện này cho thấy rằng tính đều đặn của hiệu ứng ngày trong tuần ở Trung

Quốc có thể là do hiệu ứng lan tỏa từ châu Mỹ. Các bằng chứng về ngày trong

tuần bất thường ở Trung Quốc rõ ràng là phụ thuộc vào phương pháp ước lượng

và thời gian mẫu. Khi chi phí giao dịch được xét đến, xác suất thu lợi từ các hoạt

động kinh doanh chênh lệch giá dựa trên các chiến lược kinh doanh ngày trong

tuần có vẻ rất nhỏ. Kết luận này rõ ràng là phù hợp với một cách tiếp cận thị

trường hiệu quả.

Từ những kết quả nghiên cứu trên, ta nhận thấy hiệu ứng ngày trong tuần là

một hiện tượng bất thường rất phổ biến ở thị trường chứng khoán các nước.

11

3. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

Tôi sử dụng phương pháp chuẩn của French (1980). Lập luận cơ bản trong bài

nghiên cứu của French như sau:

Bài nghiên cứu khảo sát quá trình tạo ra tỷ suất sinh lợi của chứng khoán bằng

cách so sánh tỷ suất sinh lợi của những ngày khác nhau trong tuần. Bỏ qua những

ngày nghỉ lễ, tỷ suất sinh lợi của ngày thứ hai đại diện cho một khoản đầu tư ba

ngày (a three-calendar-day investment) tính theo lịch, từ ngày kết thúc phiên giao

dịch ngày thứ sáu đến ngày kết thúc phiên giao dịch ngày thứ hai, trong khi tỷ suất

sinh lợi của những ngày khác trong tuần thể hiện một sự đầu tư một ngày (one-day

investment). Do đó, nếu lợi nhuận kỳ vọng là một hàm tuyến tính của thời gian

đầu tư, được đo bằng thời gian lịch, có nghĩa là lợi nhuận trung bình vào thứ hai sẽ

bằng ba lần so với lợi nhuận trung bình của các ngày khác trong tuần. Tuy nhiên,

nếu quá trình tạo ra hoạt động diễn trong thời gian giao dịch, lợi nhuận cho tất cả

năm ngày sẽ thể hiện những khoản đầu tư một ngày và lợi nhuận trung bình sẽ

giống nhau cho mỗi ngày.

Dữ liệu nghiên cứu

Thị trường chứng khoán Việt Namhiện nay đã bước qua tuổi mười bốn, với

phiên giao dịch đầu tiên vào ngày 28/07/2000 tại Trung tâm giao dịch chứng

khoán TPHCM (HOSTC). Lúc bấy giờ một tuần chỉ có ba phiên giao dịch. Đến

ngày 4 tháng 3 năm 2002 thì một tuần có năm phiên giao dịch (từ thứ hai đến thứ

sáu). Do đó, để phân tích hiệu ứng tuần chính xác thì dữ liệu của tôi sẽ bắt đầu từ

ngày 04 tháng 03 năm 2002.

Dữ liệu cho nghiên cứu này được thu thập từ dữ liệu của Sở giao dịch

chứng khoán TPHCM. Mẫu của nghiên cứu bao gồm chỉ số VN-Index và dữ liệu

sử dụng là dữ liệu hàng ngày được thu thập trong giai đoạn từ ngày 04 tháng 03

năm 2002 đến ngày 01 tháng 03 năm 2013. Cỡ mẫu ban đầu bao gồm 2741 quan

sát. Tuy nhiên, sau khi loại bỏ các bất thường từ những dữ liệu ta còn lại 2692

quan sát để sử dụng trong phân tích. (Ví dụ, nếu thứ ba là ngày nghỉ lễ, tỷ suất

sinh lợi của ngày thứ tư sau đó không được tính đến).

12

Cách tính toán tỷ suất sinh lợi các ngày trong tuần:

Trong đó:

- là tỷ suất sinh lợi ngày thứ t trong tuần.

- là chỉ số VN-Index tại thời điểm đóng cửa vào ngày thứ t trong tuần.

- là chỉ số VN-Index tại thời điểm đóng cửa vào ngày thứ (t -1) trong

tuần.

Hình 1: VN-Index trong giai đoạn nghiên cứu

Nguồn: Dữ liệu từ Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HSX)

VN-Index trong giai đoạn này đáng chú ý nhất là từ đầu năm 2006 đến cuối

quý 1 năm 2007. Đây là giai đoạn được xem là phát triển mạnh mẽ nhất của thị

trường chứng khoán Việt Nam trong lịch sử (VN-Index đạt 1.170,7 điểm vào ngày

12tháng 03 năm 2007 - mức kỷlục cho đến tận hôm nay). Bên cạnh đó thì giai

đoạn từ năm 2007 đến đầu năm 2009 chứng kiến xu hướng giảm điểm liên tục,

VN-Index rơi xuống mức đáy thấp nhất trong lịch sử, đạt 235,5 điểm vào ngày 24

tháng 02 năm 2009.

13

4. KẾT QUẢ

Bảng 1: Thống kê mô tả

Thứ hai

Thứ ba

Thứ tư

0.046762

Thứ năm

0.098633

0.035168

4.698622

-4.737826

1.492162

0.02145

Thứ sáu

Mean

Median

-0.052572

-0.123183

4.648414

-4.751053

1.67792

-0.204455

-0.106222

4.642095

-4.971353

1.641236

-0.228765

3.768375

0.204266

0.088509

4.734822

-4.795316

1.475105

0.242064

4.440741

-0.026829

4.549133

-4.794682

1.451096

-0.112598

4.389346

Maximum

Minimum

Std. Dev.

Skewness

Kurtosis

0.077901

3.989064

4.22886

Jarque-Bera

Probability

21.596

0.00002

17.82741

0.000135

44.90254

0

34.64859

0

52.55508

0

Sum

-27.1799

-109.3835

1438.412

25.4388

1143.384

54.2481

1222.374

111.5292

1185.885

Sum Sq. Dev. 1452.755

Observations 517

535

544

550

546

Nguồn: Tác giả tự tổng hợp dữ liệu và sử dụng phần mềm Eviews 6.0

Bảng 1 trình bày thống kê mô tả của tỷ suất sinh lợi các ngày trong tuần. Tỷ suất

sinh lợi trung bình và giá trị tỷ suất sinh lợi thấp nhất đều quan sát thấy ở ngày thứ

ba (Mean: -0.2044; Minimum: -4.9714). Ngược lại đó, tỷ suất sinh lợi trung bình

và giá trị tỷ suất sinh lợi cao nhất đều được quan sát thấy ở ngày thứ sáu (Mean:

0.2042; Maximum: 4.7348). Ngoài ra, độ lệch chuẩn của tỷ suất sinh lợi trong

ngày thứ ba là 1.64 (cao thứ hai so với các ngày còn lại trong tuần) cho thấy sự

biến động lớn của tỷ suất sinh lợi trong ngày này. Độ lệch chuẩn của tỷ suất sinh

lợi trong ngày thứ sáu là 1.47 (thấp thứ hai so với các ngày còn lại trong tuần) cho

thấy sự biến động nhỏ của tỷ suất sinh lợi trong ngày này.

14

Hình 2: Biểu đồ tỷ suất sinh lợi theo ngày, giai đoạn 04/03/2002 – 01/03/2013

Nguồn: Tác giả tự tổng hợp dữ liệu và sử dụng phần mềm Eviews 6.0

Bảng 2: Thống kê tỷ suất sinh lợi bình quân của các ngày trong tuần

Thứ 2

-0.0913

-0.1745

-0.0385

0.0545

0.2626

-0.0550

Thứ 3

-0.0781

-0.2436

-0.1147

0.0498

-0.1925

0.0548

Thứ 4

-0.0705

-0.0210

0.2572

-0.0633

0.3401

0.2105

Thứ 5

0.0220

0.1744

0.1271

0.1951

0.7181

-0.1760

Thứ 6

0.0776

0.1109

0.3629

0.3016

0.5281

0.2625

2002¹

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013²

-0.4439

0.1971

-0.0702

-0.3307

0.0267

0.5221

-0.6638

-0.1989

-0.1458

-0.3847

-0.3111

-0.3340

-0.4688

0.2171

-0.1969

-0.0842

0.2465

0.7552

-0.4051

0.1400

0.1902

0.0963

0.0015

-0.0134

-0.2151

0.4741

0.0171

-0.0513

0.2403

0.8992

1: Số liệu trong năm 2002 chỉ lấy từ ngày 04 tháng 03.

2: Số liệu trong năm 2013 chỉ lấy đến ngày 01 tháng 03.

15

Ở 10 trong số 12 năm nghiên cứu, tỷ suất sinh lợi trung bình của ngày thứ

ba là âm. Ngoài ra, tỷ suất sinh lợi trung bình ở ngày thứ ba thấp hơn so với tỷ suất

sinh lợi trung bình ở bất kỳ ngày nào khác trong tuần trong suốt 8 năm (so với

tổng là 12 năm). Như đã trình bày ở phía trên, năm 2008 là năm mà thị trường

chứng khoán Việt Nam liên tục sụt giảm, chỉ số VN-Index liên tục tạo đáy, đáy

sau thấp hơn đáy trước, 256,85 điểm vào ngày 10 tháng 12 năm 2008 là mức đáy

của năm 2008. Đây cũng là nguyên nhân dễ hiểu khi mà tỷ suất sinh lợi trung bình

của cả năm ngày trong tuần vào năm 2008 đều âm. Đối với ngày thứ sáu thì 10

trong số 12 năm nghiên cứu tỷ suất sinh lợi trung bình là dương.

Tóm lại, sau khi phân tích dữ liệu bằng phương pháp thống kê mô tả, tôi

nhận thấy rất có khả năng hiệu ứng ngày trong tuần trên thị trường chứng khoán

Việt Nam có tồn tại, cụ thể là vào ngày thứ ba và ngày thứ sáu.

Mô hình 1:

Trong phương trình hồi quy này, là tỷ suất sinh lợi của VN-Index và

những biến số giả biểu thị ngày trong tuần được quan sát (d_2t= thứ hai, d_3t= thứ

tư,d_4t= thứ năm, d_5t= thứ sáu). Tỷ suất sinh lợi kỳ vọng cho thứ ba được dự liệu

bởi trong khi thông qua đại diện sự khác nhau giữa tỷ suất sinh lợi kỳ

vọng vào thứ ba và tỷ suất sinh lợi kỳ vọng của các ngày khác trong tuần. Nếu tỷ

suất sinh lợi kỳ vọng cho từng ngày là như nhau, những ước lượng của đến

sẽ gần với 0 và giá trị thống kê F đo lường ý nghĩa thống kê của biến giả không

có ý nghĩa.

16